Методика сравнительной оценки рублевых и валютных займов в предкризисный период

ПОДЕЛИТЬСЯ С ДРУЗЬЯМИ
Авторы


Старший менеджер-эксперт по работе с регионами
Россия, ПАО «ВымпелКом»
anchamov@yandex.ru

Аннотация

В данной статье автор обращается к проблематике выбора оптимального способа заимствования в предкризисный период между рублевыми и валютными кредитами. Если в период стабильного роста экономики, когда значение курса валютной пары (например, рубль - доллар США) не претерпевает значительных изменений, меньшая процентная ставка, очевидно, делает валютные кредиты более дешевыми, то в период кризиса, резкое повышение курса может сделать валютный кредит более дорогим. Автор предлагает сценарную методику принятия решения о предпочтительном способе кредитования в предкризисный период, позволяющую рассчитать пороговое значение роста курса валютной пары, после которого валютный кредит станет дороже рублевого. Применение методики иллюстрируется на примере ситуации в телекоммуникационном секторе Российской Федерации в период валютного кризиса 2014-го года. Приводится подробный анализ ситуации в секторе в последний (2013-й) предкризисный год. Рассматриваются структуры долговых обязательств ведущих компаний сектора: ВымпелКом, МТС, Мегафон. Раскрываются доли валютных займов, доли типов заимствований и соответствующие процентные ставки. В заключение статьи рассматриваются специфические аспекты применения предлагаемой методики и возможные способы ее дальнейшего развития.

Ключевые слова

долговые обязательства; кредит; процентная ставка; методика сравнительной оценки; пороговое значение; валютный кризис; телекоммуникационный сектор; ВымпелКом; МТС; Мегафон

Категории статьи:

Рекомендуемая ссылка

Чамов Алексей Николаевич
Методика сравнительной оценки рублевых и валютных займов в предкризисный период// Современные технологии управления. ISSN 2226-9339. — №4 (64). Номер статьи: 6407. Дата публикации: . Режим доступа: http://sovman.ru/article/6407/

Введение

Практика последних лет показывает, что процентные ставки по валютным кредитам в Российской Федерации, как правило, значительно ниже ставок по рублевым займам. Таким образом, очевидно, что в период стабильного роста Российской экономики, компаниям выгоднее кредитоваться в иностранной валюте (долларах или евро). Именно поэтому, подавляющая часть «длинных денег» в частных компаниях в нашей стране была взята в кредит за рубежом. Однако валютный кризис 2014-го года в очередной раз показал, что валютные займы не только выгодны, но и опасны. Если Российская компания берет кредит в долларах, а ее выручку формируется в рублях, то повышение курса доллара влечет за собой увеличение суммы долга и процентных выплат в рублевом эквиваленте. При этом, не всегда может быть очевидно является ли это фактором, препятствующим обращению к валютным займам.

В данной статье предлагается методика определения предпочтительного способа заимствования (рублевые или валютные займы) в предкризисный период. Будут рассмотрены необходимые входные параметры и сам алгоритм принятия решения на основе сценарного анализа. В качестве ситуации для иллюстрации применения методики будет взят телекоммуникационный сектор Российской Федерации в 2013-2014 годах. Также будут рассмотрены некоторые специфические аспекты использования данной методики.

Методика определения способа заимствования: рублевые или валютные займы ?

Суть методики заключается в определении пороговой точки роста курса доллара, после которой долларовый займ становится дороже займа в рублях. Далее, лицо, принимающее решение, исходя из предположений о вероятности превышения этой пороговой точки, выбирает более дешевый способ кредитования. Для определения пороговой точки будут необходимы следующие входные параметры: будущие значения процентов по кредитам (рублевым и валютным), оставшийся срок выплаты кредита в годах (предполагаем, что тело кредита будет погашаться единовременно в конце срока, а проценты выплачиваться ежегодно).

Тогда пороговая точка будет определяться следующим образом:

Пусть X — искомая величина. То есть, это пороговое отношение будущего курса валютной пары к текущему, после превышения которого валютный займ становится дороже. Y — некий объем займа в рублевом эквиваленте (его фактическая величина не важна, так как она сократится).  r1 — будущая процентная ставка по валютному кредиту; r2 — будущая процентная ставка по рублевому кредиту. N — количество лет, оставшееся до погашения кредита.

Тогда рублевый эквивалент стоимости рублевого кредита после повышения курса валютной пары будет равен: Y+Y*N*r2. А долларовый будет равен: Y*X + Y*N*r1*X.

Отсюда X = (1+N*r2)/(1+N*r1).

Важно отметить, что следует брать именно будущие значения процентных ставок по кредитам, а не их текущие значения. Как будет далее показано на примере, значения процентных ставок по взятым кредитам могут претерпевать существенные изменения во время кризиса.

Для иллюстрации применения методики рассмотрим телекоммуникационный рынок Российской Федерации, а именно такие компании как ВымпелКом, МТС и Мегафон. Прежде всего рассмотрим структуру их долговых обязательств по состоянию на конец 2013-го года (последний предкризисный год). Для этого мы рассмотрим доли валютных займов трех названных компаний, доли типов заимствований, а также процентные ставки по ним.

Прежде всего, обратимся к объемам краткосрочной и долгосрочной задолженности в рублевом эквиваленте на конец 2013-го года (таблица 1 ). Все суммы приведены в миллионах рублей, если не оговорено другое.

 

Таблица 1 — Краткосрочная и долгосрочная задолженность на конец 2013-го года (в млн. руб.)

ВымпелКом
2013
Мегафон
2013
МТС
2013
Краткосрочные обязательства 126 562 116 228 101 862
Долгосрочные обязательства 320 929 176 032 224 677
Краткосрочные и долгосрочные обязательства 447 491 292 260 326 539

Далее, мы рассмотрим объем финансовых обязательств (таблица 2), а именно облигационных займов и банковских кредитов, так как они в первую очередь будут подвержены изменению курсов валют среди всех долговых обязательств.

 

Таблица 2 — Облигационные займы и банковские кредиты на конец 2013-го года (в млн. руб.)

ВымпелКом

2013

Мегафон

2013

МТС

2013

Облигационные займы и банковские кредиты 317 908 152 150 219 100

Рассмотрев все долговые обязательства каждой из компаний (публикуются в официальной ежегодной отчетности), рассчитаем доли валютных обязательств (таблица 3), среди облигационных займов и банковских кредитов.

 

Таблица 3 — Расчетная доля валютных обязательств в общей сумме займов и банковских кредитов

ВымпелКом

2013

Мегафон

2013

МТС

2013

Облигационные займы и банковские кредиты, заимствованные в USD/EUR 169 002 48 571 76 633
Процент валютных займов 53,20% 31,90% 35,00%

Далее, на основе официальных публикуемых данных отчетности мы построим сводную таблицу (таблица 4) долей заимствований в рублях и в иностранной валюте (в рублевом эквиваленте) на конец 2013-го года с указанием взвешенных процентных ставок по каждому типу займов. При этом, мы отдельно рассмотрим обязательства в форме облигаций и в форме банковских кредитов.

 

Таблица 4 — Доли заимствований в рублях и в иностранной валюте (в рублевом эквиваленте) на конец 2013-го года

ВымпелКом

2013

Мегафон

2013

МТС

2013

Валютные облигации Доля займа 32% 0% 19%
Процентная ставка 8,09% 0% 7,17%
Рублевые облигации Доля займа 20% 20% 28%
Процентная ставка 8,46% 8,00% 8,06%
Валютные кредиты Доля займа 17% 32% 16%
Процентная ставка 5,85% 2,91% 1,56%
Рублевые кредиты Доля займа 31% 48% 37%
Процентная ставка 8,98% 8,51% 8,41%
Средневзвешенная процентная ставка 8,06% 6,62% 6,98%

 

Итак, какие же выводы можно сделать на основе приведенной сводной таблицы?

Прежде всего, стоит отметить следующие аспекты:

  • Процентные ставки по валютным облигациям не показывают никакого преимущества, чем процентные ставки по рублевым облигациям.
  • Процентные ставки по рублевым облигациям и рублевым банковским кредитам достаточно близки и разнятся в пределах одного процентного пункта.
  • Процентные ставки по валютным банковским кредитам могут быть значительно ниже процентных ставок по рублевым банковским кредитам.
  • Также процентные ставки по валютным банковским кредитам могут существенно отличаться между компаниями, в то время как процентные ставки по любым другим однотипным обязательствам примерно одинаковы для всех трех компаний.

Стоит отметить, что достаточно высокая процентная ставка по валютным кредитам у компании ВымпелКом обусловлена тем фактом, что основная часть данного кредита была взята в долг у международной группы компаний ВымпелКом, а не у коммерческого банка.

Скорее всего, учитывая не самое лучшее финансовое положение компании, коммерческие банки запрашивают еще больший процент по потенциальным валютным кредитам.

Итого, по данным на конец 2013-го года мы получаем, что наиболее дешевым способом заимствования являются банковские кредиты в валюте. Однако останется ли этот способ самым дешевым, если мы ожидаем повышения роста курса валюты? Ответ на этот вопрос мы можем найти, использовав методику, описанную в теоретической части данной статьи. Давайте рассчитаем для каждой компании пороговое значение роста курса валютной пары, до которого валютный кредит будет по-прежнему дешевле рублевого аналога. Для этого нам необходимо задать оставшееся количество лет до выплаты кредита, а также будущие процентные ставки по валютным и рублевым кредитам. Оставшееся количество лет до выплаты примем за 10 лет — среднестатистический срок по каждому отдельному кредиту, представленный в отчетности компаний. Будущие значения процентных ставок нам, конечно же, неизвестны. Однако если мы рассматриваем фиксированные процентные ставки, то мы можем взять их текущие значения. Если же говорить о плавающих процентных ставках, то при падении курса рубля можно ожидать более сильного роста именно рублевой плавающей процентной ставки (что будет далее подтверждено на рассматриваемом примере). Это означает, что, расчетное пороговое значение роста курса по текущим значениям процентных ставок, будет ниже реального. Таким образом, мы будем, как минимум, знать направление заложенной ошибки.

 

Таблица 5 — Исходные данные для расчета

ВымпелКом Мегафон МТС
Процентные ставки по валютным (доллары США) кредитам (2013) 5,85% 2,91% 1,56%
Процентные ставки по рублевым кредитам (2013) 8,98% 8,51% 8,41%
N — срок действия кредита 10 10 10

Воспользуемся выведенной формулой: X = (1+N*r2)/(1+N*r1).

 

Таблица 6 — Пороговые значения роста курса валют для компаний

ВымпелКом Мегафон МТС
Пороговое значение роста курса валюты 1,20 1,43 1,59

 

Вывод для принятия решения: если мы ожидаем, что курс доллара вырастет не более чем в 1,2 / 1,43 / 1,59 раза (для каждой компании соответственно), а значения процентных ставок не изменятся, валютные кредиты сроком на 10 лет останутся более дешевыми, чем рублевые кредиты.

Для сравнения рассмотрим (таблица 7) как в действительности изменились процентные ставки и рассчитаем пороговое значения допустимого изменения курса доллара уже по ним.

 

Таблица 7 — Изменение процентных ставок в зависимости от курса валют на 2014 год

ВымпелКом Мегафон МТС
Процентные ставки по валютным (доллары США) кредитам (2014) 6,40% 2,89% 1,53%
Процентные ставки по рублевым кредитам (2014) 15,89% 8,51% 8,41%
N — срок действия кредита 10 10 10
Пороговое значение роста курса валюты 1,58 1,44 1,60

 

Единственная плавающая ставка по рублевым кредитам (основанная на показателе MOSPRIME) была у компании ВымпелКом. У компаний МТС и Мегафон процентные ставки по рублевым кредитам были фиксированными. Поэтому в реальности на конец 2014-го года только у компании ВымпелКом выросла процентная ставка по существующим рублевым кредитам. При этом, плавающие процентные ставки по валютным кредитам (на основе показателей LIBOR и EURIBOR) существенно не увеличились ни у одной из компаний (а некоторые даже уменьшились). Таким образом, реальное пороговое значение роста курса валюты для компании ВымпелКом должно было составить 1,58, а не 1,20. Однако данная ошибка направлена в сторону минимизации риска (путем потери некоторой потенциальной выгоды). Дело в том, что в момент принятия решения мы не знаем насколько вырастет процентная ставка по рублевым кредитам относительно процентной ставки по валютным кредитам (хотя мы и может практически достоверно предположить направление данного изменения). И без теоретического обоснования предположения о величине изменения данного соотношения, мы лишь будем вносить необоснованный фактор риска в нашу модель. Безусловно, данный аспект может являться одним из возможных путей развития рассматриваемой методики. Но, на данный момент корректнее будет взять «текущие» (на момент 2013-го года) процентные ставки.

Рассмотрим реальные значения курса доллара США на конец 2013-го и конец 2014-го годов соответственно:

Курс USD 31.12.2013 32,7292
Курс USD 31.12.2014 56,2584

Таким образом, курс увеличился в 1,72 раза.

Это означает, что реальный курс доллара вырос сильнее всех расчетных пороговых значений. Таким образом, взятые в 2013-м году валютные кредиты стали дороже рублевых кредитов для каждой из трех компаний (даже с учетом существенного роста плавающей процентной ставки по рублевым кредитам для компании ВымпелКом).

Заключение

В данной статье была сформулирована проблема выбора оптимального способа заимствования в преддверии кризиса (валютные или рублевые кредиты). Была предложена методика принятия решения по данной проблеме. Применение методики было проиллюстрировано на примере ситуации в телекоммуникационном секторе Российской Федерации на фоне валютного кризиса 2013-го года. Среди дальнейших возможных усовершенствований данной методики можно назвать аспект теоретического обоснования прогнозирования роста плавающей процентной ставки по рублевым и валютным кредитам в зависимости от величины роста курса валютной пары.

Стоит также отметить, что в статье не были рассмотрены эффекты операций по валютному хеджированию, осуществляемых компаний. Очевидно, что данная стратегия снизила негативный эффект от резкого изменения курса доллара, однако, по приблизительным оценкам, лишь меньшая часть отрицательного влияния была погашена. Для более точной оценки изменения финансового потенциала компаний в кризисный период, безусловно, стоит также учитывать и эту компоненту.


Библиографический список

  1. Antzoulatos A.A., Koufopoulos K., Lambrinoudakis C., Tsiritakis E. Supply of capital and capital structure: The role of financial development // Journal of Corporate Finance, 2016.
  2. Kavous Ardalan. Capital structure theory: Reconsidered // Research in International Business and Finance, 2016.
  3. Lia C., Ongena S. Bank loan announcements and borrower stock returns before and during the recent financial crisis // Journal of Financial Stability, 2015. – №21. – P. 1 — 12.
  4. Demiroglua C., James C. Bank loans and troubled debt restructurings // Journal of Financial Economics, 2015. – №118. – P. 192 — 210.
  5. Allena J., Paligorova T. Bank loans for private and public firms in a liquidity crunch // Journal of Financial Stability, 2015. – №18. – P. 106 — 116.
  6. Aivaziana A.V., Qiub J., Rahaman M.M. Bank loan contracting and corporate diversification: Does organizational structure matter to lenders? // Journal of Financial Intermediation, 2015. – №24. – P. 252 — 282.
  7. Richter A.W. Finite lifetimes, long-term debt and the fiscal limit // Journal of Economic Dynamics and Control, 2015. – №51. – P. 180 — 203.
  8. Grobys K., Heinonen J. Is there a credit risk anomaly in FX markets? // Finance Research Letters, 2016.
  9. Fratzschera M, Königa P.J., Lambert C. Credit provision and banking stability after the great financial crisis: The role of bank regulation and the quality of governance // Journal of International Money and Finance, 2016.
  10. Iwanicz-Drozdowskaa M., Witkowski B. Credit growth in Central, Eastern, and South-Eastern Europe: The case of foreign bank subsidiaries // International Review of Financial Analysis, 2016. – №43. – P. 146 — 158.