Проектное финансирование – это финансирование долгосрочных проектов развития инфраструктуры, промышленности, а также оказания коммунальных услуг с использованием специфических финансовых инструментов с отсутствующим или ограниченным регрессом. В результате заемные и собственные средства, используемые для финансирования проекта, возвращаются за счет денежных потоков, обеспеченных реализацией проекта. Другими словами, проектное финансирование – это такая структура заимствований, возврат средств при которой базируется на первоочередном использовании генерируемых проектом денежных потоков, при этом все активы, права и выгоды выступают в качестве ценных бумаг вторичного рынка и, в свою очередь, используются в качестве обеспечения. Проектное финансирование особенно привлекательно для частного сектора экономики, поскольку дает возможность забалансового финансирования крупных проектов.
Таким образом, проектное финансирование подразумевает развитие финансовых структур и реализацию капиталоемких проектов, главным образом инфраструктуры, в условиях ограниченного регресса. Данный способ финансирования проектов предполагает, что в случае неудачи кредиторы имеют ограниченное право перевода на заемщика ответственности за погашение кредита (обычно данное право ограничено стоимостью имущества, созданного за счет заемных средств в ходе реализации проекта).
В международных экономических отношениях проектное финансирование вызывает глобальный интерес. На развивающихся рынках, например, проектное финансирование дает возможность хорошо структурированным и экономически обоснованным проектам быть реализованными даже в том случае, когда организаторы проекта не в состоянии предоставить необходимый объем финансирования и взять на себя все риски связанные с реализацией проекта. Разработанный механизм разделения инвестиционных затрат, рисков и вознаграждения между заинтересованными сторонами позволяет повысить вероятность привлечения необходимых средств, и соответственно, реализацию проекта.
Проектное финансирование как вид финансирования и с помощью заемных средств, и через продажу пакетов акций отличается высокой эффективностью и отчасти поэтому является универсальным инструментом, необходимым для развития, как правило, конкретного проекта материнской компании-спонсора. Выплаты процентов и основной части долга осуществляются из денежных потоков данного проекта. Риски, как и доход от проекта спонсор делит с привлеченными инвесторами — держателями акций и кредиторами различных уровней. Поэтому при вложении средств в проект инвесторы смотрят, прежде всего, на доходность проекта, а не на способность спонсора возместить ущерб в случае, если проект провалится.
Основное отличие проектного финансирования от обычного привлечения заемного капитала для реализации проекта состоит в источнике средств для погашения долга и убытков по проекту. В случае простого привлечения заемного капитала таким источником являются средства спонсора, тогда как при проектном финансировании эту роль выполняют только денежные потоки данного проекта.
Проектное финансирование может быть двух видов:
- Без права регресса – компания-спонсор не несет обязательств по долгам и убыткам проекта
- С ограниченным регрессом — компания-спонсор несет определенные оговоренные обязательства по долгам и убыткам проекта
Проектное финансирование обычно предоставляется крупными международными финансовыми организациями. Наиболее известны в этой области Международная финансовая корпорация (IFC) и Европейский банк реконструкции и развития (EBRD)
Коммерческое кредитование предполагает, что заемщик отвечает по кредиту всем бизнесом. Проектное финансирование в классическом понимании означает, что единственный источник возврата инвестиций — отдача от конкретного проекта. Таким образом, даже обремененная долгами компания, начавшая перспективный проект, может рассчитывать на проектное финансирование. Риск в этом случае будет поделен между заемщиком и инвестором.
Проектное финансирование в 1970-1980-х гг. стало подлинным спасением для погрязшей в долгах корпоративной Америки. В России с ее нестабильностью и непрозрачностью бизнеса проектное финансирование в чистом виде практически не встречается. Обычно в России распространены различные модификации других кредитных программ: кредит под долю в капитале предприятия, лизинг, синдицированное кредитование, кредитование под залог, инвестиционное кредитование и т. п. Ситуация может измениться по мере появления в стране иностранных финансистов. Стимулом для них является банальное стремление к большей прибыли при более высоком по сравнению с обычным кредитом риске финансирования проекта.
Итак, в основу проектного финансирования положена идея финансирования за счет доходов, которые принесет проект в будущем. Таким образом, проектное финансирование позволяет компаниям существенно снизить расходы по развитию предприятия за счет получения сравнительно недорогих инвестиционных кредитов.
Второй важный момент связан с тем, что проектные инвестиции с юридической точки зрения не ведут к увеличению долговой нагрузки непосредственно на компанию. Другими словами, долг «вешается» на сам проект, а компания может привлекать заемные ресурсы на свои текущие нужды, не опасаясь сокращения кредитного лимита. Наоборот, с помощью проектного финансирования компания, уже обремененная долгами, может получить доступ к дополнительным ресурсам, но использовать их не по назначению не получится.
Еще один, технический плюс проектного финансирования в том, что оно подразумевает множество форм предоставления средств. Помимо прямых инвестиций, возможно создание различных совместных предприятий, выпуск долговых бумаг или создание синдикатов по финансированию проекта. Это делает возможным, например, создание под проект новой компании, которая формально не будет иметь отношения к уже существующим. Хотя прибегать к проектному финансированию с вхождением инвестора в капитал компании может быть опасно: в случае форс-мажора риск потерять компанию — перспективную, но испытывающую временные трудности — вполне реален.
При рассмотрении проектов под финансирование банки очень дотошны. Банковские специалисты буквально препарируют бизнес-план, отчетность и бизнес-процессы компании. Если проект представляется банку эффективным, заемщик соблюдает все основные требования и своевременно предоставляет в банк все необходимые документы, рассмотрение заявки на получение финансирования занимает два-три месяца. Хотя известны случаи, когда анализ проекта затягивался на несколько лет.
Бизнес-план является центральным документом при рассмотрении проекта кредитором. В связи с этим очень важно правильно отразить в нем все преимущества проекта, обосновать экономический эффект и осознать проектные риски. Подробный бизнес-план должен содержать описание рынка, суть проекта, его стоимость и предполагаемую структуру финансирования, т.е. соотношение собственных и заемных средств. Также в бизнес-плане прописывается финансовая модель с расчетом потока денежных средств по проекту. Интересно, что достаточно часто приходится встречаться с непониманием руководителями предприятий важности разработки бизнес-плана. А ведь именно этот документ иллюстрирует предполагаемый ход развития бизнеса и дает возможность еще на бумаге обнаружить будущие проблемы. Впрочем, значение бизнес-плана не стоит и переоценивать. Ведь все итоговые расчеты специалисты банка будут строить по своим моделям.
Следующий этап прохождения проекта — анализ денежных потоков. Экономическая эффективность проекта выражается в способности клиента и проекта обеспечить достаточный приток денежных средств, позволяющий даже при неблагоприятном сценарии обслуживать и погашать кредит. Одной из гарантий такого разделения рисков считается возможность инициатора проекта выступить в качестве одного из соинвесторов проекта. Доля участия компании в капитале должна быть не менее 20-30% стоимости проекта. Если же собственных средств нет, банк, как правило, рекомендует увеличить уставный капитал за счет привлечения новых акционеров в проектную компанию или сам становится акционером, если проект соответствует его инвестиционной политике.
Для масштабного и сложного проекта единовременное принятие решения обычно невозможно, потому что часть необходимой для этого информации и документации вырабатываются входе реализации проекта. Для таких проектов характерно наличие предварительных этапов, на которых проводится сбор и анализ информации. Например, банки интересует сектор экономики, в котором работает клиент, и оценка прозрачности бизнеса компании. Бизнес клиента анализируется не только с точки зрения официальных требований бухгалтерской и других отчетностей. Важно посмотреть на него и сточки зрения элементарной экономической логики. И, естественно, предпочтение отдается компаниям, уже имеющим значительный опыт в финансируемом виде бизнеса.
Если проект одобрен, но у кредитора остались сомнения, их поможет развеять наличие залога. Идеальным залогом является недвижимость, которую можно быстро продать, акции крупных предприятий, права аренды земли. Чем дольше срок кредитования, тем надежнее должно быть обеспечение. Но не стоит рассчитывать на то, что только залог склонит банки к тому, чтобы профинансировать проект. Проектное финансирование нельзя проводить лишь под условие реализации залога, так что плохие проекты с хорошим обеспечением заранее обречены на провал.
По некоторым оценкам, до 80% инвестиций в развитие бизнеса российские компании сейчас осуществляют за счет собственных средств. Вместе с тем, банки готовы заниматься проектным финансированием. Проблема в том, что подходящих проектов сегодня в России либо нет, либо очень мало. Российские банки готовы потратить на финансирование проектов в среднем около 15% от общей суммы своего кредитного портфеля.
Из 100 проектов не более 10% отбираются для дальнейшего анализа, и лишь 2-3% получают финансирование и доходят до реализации. Банки отдают предпочтение тем проектам, где есть возможность регресса на текущую деятельность инициатора проекта. Причем текущая деятельность должна позволять возвратить кредит, если реализация проекта по каким-либо причинам срывается или проект не выходит на запланированные показатели. Отсюда и основные требования к клиентам: устойчивое финансовое состояние и возможность за счет текущей деятельности возвратить полученный кредит. Банки отдают предпочтение проектам, связанным с приобретением импортного оборудования, так как под такие проекты можно привлечь дешевые долгосрочные кредиты от западных банков. Также в фаворитах у банков числятся так называемые концевые проекты, когда основной объем инвестиций уже осуществлен за счет собственных средств клиента, а заемщик испытывает потребность в ресурсах лишь для завершения проекта или пуска объекта в эксплуатацию. Венчурное проектное финансирование, то есть инвестирование в реализацию лишь предложенной компанией идеи — достаточно рискованный вид финансирования. Финансирование расширения действующего бизнеса, например, приобретения современных технологий, более интересно для банков — в таком случае само производство может выступать залогом. Чаще всего венчурные проекты банками вовсе не рассматриваются. Предпочтение отдается проектам краткосрочным, например, жилищное строительство и с внутренней эффективностью более 25%.
Впрочем, последние годы российские банки начали оказывать услуги в области среднесрочного корпоративного кредитования, в том числе проектного финансирования. Связано это, прежде всего с тем, что существует спрос на инвестирование в проекты со стороны компаний. Кроме того, срочность ресурсов, которые могут предоставить российские банки, увеличивается в основном за счет расширения возможностей банков по привлечению западного финансирования, в тоже время стоимость ресурсов снижается. Рост интереса к проектному финансированию вызван также поиском банками выгодного объекта размещения собственных средств. Рост конкуренции ведет к снижению банковской маржи по стандартному клиентскому кредитованию, а маржа по проектному финансированию выше, так как выше риски. С другой стороны, большая группа российских компаний на сегодняшний день уже не может привлекать деньги на свой баланс, например, из-за ограничений по заимствованиям и видит выход в проектном финансировании.
Проектное финансирование появилось в США в 1970-е годы во время нефтяного бума. Тогда цены на нефть за короткий период многократно выросли. Прибыльность инвестиций в добычу нефти и газа стала исчисляться сотнями и даже тысячами процентов в год, что, естественно, повлияло на поведение банков. Они перестали ждать обращений клиентов и стали самостоятельно искать прибыльные проекты для финансирования. После падения цен на нефть и газ в 1980-е годы портфель проектного финансирования многих банков обесценился, и перед ними встала задача проникновения в новые отрасли и сферы экономики за счет отбора высококачественных проектов. Таким образом, банки, специализирующиеся на проектном финансировании, стали внедряться в сектор телекоммуникаций, горнодобывающую промышленность, туристический бизнес, индустрию развлечений и т.д. На начальном этапе в сфере проектного финансирования доминировали американские и канадские банки, позже в связи с развитием нефтедобычи в Северном море на арену вышли банки Великобритании. Затем на рынке проектного финансирования появился ряд крупных банков Японии, Германии и Франции.
Источниками средств для осуществления проектного финансирования являются кредиты международных финансовых организаций. Серьезным подспорьем для проектного финансирования считаются также среднесрочные или долгосрочные еврокредиты с плавающей процентной ставкой (ролловер-кредиты), предоставляемые международными синдикатами банков. Подключаются к этой услуге и государственные агентства экспортных кредитов: Американская корпорация по зарубежным частным инвестициям, министерство международной торговли и промышленности Японии, департамент гарантий по экспортным кредитам Великобритании.
В основе проектного финансирования как деятельности по обеспечению обособленной компании финансовыми ресурсами лежат специфические отношения между участниками инвестиционных проектов. Проектное финансирование характеризуется такими чертами, как:
- юридическая обособленность проектной компании;
- применение комплекса инвестиционных инструментов;
- распределение специфических рисков в соответствии с функциями участников проекта;
- тесное сотрудничество между участниками и координация их действий.
Проектное финансирование невозможно без наличия конкретного проекта, достижение заданных показателей эффективности которого является конечной целью данной операции. При этом юридическое и организационное обособление проекта определяет характер отношений между его участниками. В частности, как правило, обеспечивается самостоятельность проектной компании. Это может быть как вновь создаваемое юридическое лицо, так и подразделение другой, отличной от инициатора проекта, фирмы. Таким образом, проект, с одной стороны предполагает получение запланированной прибыли, а с другой,- привлечение и использование финансовых ресурсов. При этом инициатор проекта ограничивает свое участие в реализации проекта, стремясь к минимизации своей ответственности и упрощению отношений с партнерами.
Следующим признаком проектного финансирования является применение комплекса инвестиционных инструментов, необходимых для проектной компании. Речь идет об объединении в рамках проекта ряда кредитно-финансовых операций с различными участниками. Окупаемость проекта рассматривается как способность генерировать выручку, достаточную для своевременного погашения задолженности, за счет комплекса производственных активов и технологий, приобретенных в кредит, в форме лизинга или выпуска долговых ценных бумаг. Атрибутом проектного финансирования является применение многообразных способов распределения рисков. Для компенсации дополнительных рисков, связанных с отсутствием полного права регресса в отношении инициатора, кредиторы принимают активное участие в формировании стратегии финансирования проекта, что позволяет приблизить характеристики долга к плановым показателям, в том числе путем секъюритизации задолженности, продажи части прав требований на вторичном рынке и привлечения специализированных посредников. Проведение таких мероприятий предполагает проведение участниками проекта всестороннего анализа рисков и формирование единой стратегии управления ими для обеспечения самоокупаемости проекта без резервирования излишних средств. Наличие совокупности объективно обусловленных рисков, которые не могут быть приняты одним участником проекта, является принципиально важным отличием проектного финансирования от привлечения обеспеченных страхованием или гарантией средств, при котором не возникает потребности разделения кредитного риска на ряд специфических проектных рисков для оценки эффективности всего проекта.
Проблема недостаточной инвестиционной привлекательности проектов с точки зрения традиционных методов финансирования, в том числе из-за высокого уровня рисков неэкономического характера, решается путем координации действий всех прямых или косвенных участников проекта, рассматривающих его жизнеспособность как основной источник возврата вложенных средств. Выработка единой стратегии финансирования проекта предполагает оценку потребности в дополнительных инвестициях и сопоставление с аналогичными по риску и доходности инструментами мирового рынка кредитных капиталов. В отличие от венчурных инвестиций, при которых инвестор предвидит высокую вероятность неудачи и заблаговременно создает специальные фонды для компенсации возможных убытков, проектное финансирование не носит спекулятивного характера и нацелено на полную реализацию проекта в установленные сроки.
В целом проектное финансирование — многоплановое явление современной экономической жизни, развитие которого связано с глобальными тенденциями специализации и кооперирования в международных экономических отношениях. Масштабы проектного финансирования и совокупность определяющих его специфику характерных черт обусловливают тесную взаимосвязь данного явления с основными мирохозяйственными процессами.
С учетом выявленных признаков проектного финансирования можно определить его как деятельность по перераспределению капитала при помощи комплекса инвестиционных инструментов, направленную на организацию сотрудничества в целях финансирования экономически обособленного проекта, при которой инвесторы принимают на себя основную долю рисков, связанных со способностью самого проекта генерировать денежные потоки в будущем.
Применение проектного финансирования повышает доступность ресурсов с международных рынков кредитных капиталов. Активному применению проектного финансирования в различных отраслях способствовало развитие не только рынка среднесрочных и долгосрочных кредитов, но и мирового финансового рынка. Выход организаторов проектного финансирования на рынки долговых бумаг, обеспечивающих удовлетворение потребности в заемных средствах без изменения структуры контроля над компанией, стал объективным следствием опережающего роста новых секторов мирового рынка кредитных капиталов по мере развития мировой финансовой инфраструктуры.
Свойства кредита находят отражение в требованиях к основным характеристикам проекта: целевое назначение привлекаемых заемных средств должно соответствовать предусмотренному в бизнес-плане развитию проектной компании, платность обеспечивается за счет соблюдения финансовых характеристик проекта, степень риска при его осуществлении напрямую связана возвратность средств. В свою очередь, срок участия каждого инвестора в проекте определяется его ролью в общей структуре инвестирования. В зависимости от целей инвесторов проектное финансирование может выступать как специализированным финансовым инструментом, применяемым в недостаточно освоенных отраслях, так и одним из способов диверсификации рисков для крупной компании, сочетающей выделение новых проектов за баланс.
Общей чертой проектов с точки зрения кредиторов является отсутствие отличных от ожидаемой выручки источников покрытия издержек и получения прибыли, что обусловливает необходимость дополнительных затрат на создание системы гарантий для компенсации кредитных рисков. Результат от реализации проекта представляет собой суммарный доход инвесторов за вычетом организационных затрат, связанных прежде всего с выходом на финансовые рынки, участники которых готовы принять специфические проектные риски. Иными словами, рынок проектного финансирования развивается при наличии долгосрочных отношений с надежными партнерами, с одной стороны, и развитой национальной финансовой инфраструктуры, а также свободного доступа к инструментам мирового рынка кредитных капиталов – с другой.
Реализация проектов за счет объединения усилий участников международных экономических отношений выглядит многообещающей. Возможность интеграции в международные экономические связи, приобретения управленческого опыта и доступа к новейшим технологиям зачастую является основной причиной для участия в проекте резидентов страны его реализации, что соответствует современным тенденциям развития международного кредита. Проектное финансирование, возникшее как особая форма операций кредитования на основе детального планирования взаимоотношений внутри синдиката банков для управления специфическими рисками по проекту, получило дальнейшее развитие как инструмент выхода корпоративных инвестиций из-под государственного контроля по мере секъюритизации и дерегулирования мирового рынка кредитных капиталов. Важным фактором расширения проектного финансирования является потребность в нем многих отдельных отраслей национальной экономики.
Возникновение и развитие проектного финансирования обусловлено объективными закономерностями эволюции мирового финансового рынка. Современные тенденции развития международного кредита способствуют снятию существующих барьеров при реализации проектов по мере процессов глобализации.
Механизм согласования интересов и обязанностей инвесторов в проектном финансировании основан на обособлении производственной и торговой деятельности проектной компании от инициатора проекта, прежде всего за счет диверсификации структуры ее капитала. Финансовое участие в капитале проектной компании может носить долевой и долговой характер, что оформляется соответственно в виде приобретения доли в собственном капитале или предоставления срочного займа с отказом от участия в управлении. Наряду с инициатором проекта и спонсорами, могут быть и другие участники. Это осуществляющие строительные работы подрядчики, оператор проекта, поставщики товаров и услуг. Как правило, акционерный капитал компании специального назначения в несколько раз ниже ее заемных средств, ввиду чего реализация крупномасштабных проектов требует получения прав на операции со специфическими активами за счет предоставления органами власти концессии на проведение конкретных работ в течение определенного периода времени. Концессия, или проектный договор, лежит в основе всех договорных отношений компании специального назначения, поскольку юридическое закрепление за ней прав на строительство, финансирование проекта и управление им формирует контрактную базу для заключения других договоров. Поэтому еще одним фактором расширения состава участников может быть привлечение помощи международных банков развития для выполнения требований, необходимых для получения концессионных прав.
Мировой рынок проектного финансирования характеризуется большим числом разнородных участников. Это андеррайтеры на рынках долговых ценных бумаг, крупные банки. Стабильным выглядит состав компаний, осуществляющих правовую и организационную поддержку инвестиционных проектов. Для рынка характерен рост популярности инструментов еврорынка, независимость которых от национальной валютной политики позволяет сдерживать уровень специфических рисков без значительных затрат на создание системы договорных гарантий. Актуальность применения таких инструментов возросла по мере отраслевой диверсификации проектного финансирования, связанной со снижением цен на энергоносители в 1980-х гг., тогда как на начальном этапе его развития в данной сфере доминировали кредиты американских и английских банков, сотрудничавших со специализированными нефтяными фондами. Наряду с ростом активности институциональных инвесторов эти изменения обусловили необходимость более тесного сотрудничества между финансовыми посредниками и конечными получателями средств, что может быть сравнительно легко реализовано в рамках проектного финансирования. Для кредитной организации наличие крупного портфеля инвестиционных проектов является показателем развитости операций и финансовой устойчивости, поскольку успешная реализация проектов требует не только применения надежных финансовых инноваций, но и особого подхода к рассмотрению каждой бизнес-идеи. Сложившаяся отраслевая структура проектного финансирования отражает сочетание обеих тенденций – диверсификации кредитного портфеля для снижения рисков банка и концентрации проектов в освоенных отраслях с высокой рентабельностью долгосрочных проектов, в числе которых топливно-энергетический комплекс и телекоммуникации.
Расширение практики применения проектного финансирования сопровождалось изменением отношения к нему со стороны государственных и международных органов, контролирующих движение иностранных инвестиций в рамках макроэкономического регулирования. Способ закрепления интересов государства путем выдачи лицензий и заключения соглашений о разделе продукции, освобождающих инвестора от значительной доли политических и налоговых рисков в обмен на установленные соглашением отчисления, не является надежной защитой от любых изменений в инвестиционном законодательстве как части внешнеэкономической политики государства, в которой либерализация сочетается с протекционизмом. Возможность повышения эффективности использования иностранных инвестиций за счет использования опыта частного сектора предопределила заинтересованность государства в расширении практики проектного финансирования в социально-культурном и иных малоприбыльных секторах экономики. Перенос рисков на негосударственных участников такого партнерства при условии возврата активов компании специального назначения в собственность органов власти по завершении проекта правительство компенсирует предоставлением гарантий, налоговых льгот или кредитов за счет выпуска государственных облигаций. С другой стороны, сохранение возможности выхода на иностранные рынки в случае недостаточной квалификации местных контрагентов или при низком спросе на предлагаемую продукцию остается условием создания эффективной хозяйственной структуры проекта, учитывающей текущую рыночную конъюнктуру наряду с перспективами ее изменения. В реализации подобных проектов принимают участие такие организации, как Международная финансовая корпорация, Европейский банк реконструкции и развития, Европейский инвестиционный банк и ряд других банков развития, обеспечивающих доступ к ресурсам мирового рынка кредитных капиталов за счет собственных кредитных механизмов или выдачи гарантий коммерческого рефинансирования политических рисков, что позволяет им обеспечить взаимодействие частных капиталов и органов власти, представляющих интересы общества.
В число основных принципов, на которых строится проектное финансирование, входят следующие:
- ограниченная ответственность клиента;
- пессимистичность прогноза;
- анализ динамики показателей бизнес-плана;
- компенсация повышенного риска за счет увеличения размера маржи;
- увязка механизма финансирования с отраслевыми особенностями проекта;
- сочетание основного и дополнительного обеспечения;
- тщательная оценка запаса прочности проекта.
Перечисленные принципы отражают основные аспекты анализа проектной документации, осуществляемого при разработке мероприятий по обеспечению самостоятельности компании специального назначения и соблюдению требований кредиторов к обеспечению, процентным платежам и иным условиям сделок. Финансовая прозрачность проектной компании достигается за счет ее обособления от инициатора, что позволяет рассматривать конкурентную среду страны реализации проекта как основной фактор, определяющий нормативы резервирования средств и порядок принятия управленческих решений при необходимости перехода к альтернативным вариантам достижения целевых показателей бизнес-плана. Гибкость сотрудничества сторон обеспечивается за счет проводимой организатором финансирования политики по формированию единой процентной ставки, каждая из составляющих которой соотнесена с условиями заимствований из различных источников и целями их привлечения. Сюда включаются затраты на строительство и оплату факторов производства, страхование рыночных рисков, консультационные и оценочные расходы. Для снижения итоговой процентной ставки в ее структуре выделяется фиксированная маржа и переменная часть, снижающаяся по мере накопления проектной компанией собственных активов, залог которых снимает необходимость пролонгации поручительств, полученных на этапе осуществления первоначальных инвестиций. Основной проблемой при организации проектного финансирования является выбор способов снижения рисков, возникающих на различных этапах реализации проекта. Решение этой проблемы позволяет оценить финансовую прозрачность проекта и достаточность ожидаемых денежных потоков для погашения задолженности в соответствии с ее временной структурой, что необходимо для оценки запаса прочности проекта, то есть внутреннего потенциала, обеспечивающего выполнение намеченной программы деятельности.
Соблюдение данных принципов создает предпосылки для осуществления обособленного проекта с достаточной для кредиторов прибыльностью при условии своевременного решения возникающих управленческих проблем. Программа инвестиционного проекта является не только отражением структуры сотрудничества его участников, но и инвестиционным механизмом, в котором наряду с текущими отношениями сторон находят отражение перспективы реализации проекта. В структуру любой программы финансирования входят следующие элементы:
- участники проекта, то есть сама проектная компания, ее контрагенты и спонсоры, а также формирующие инвестиционный климат субъекты;
- производственные и финансовые отношения между участниками, характеризующие направления сотрудничества на различных этапах реализации проекта;
- способы закрепления этих отношений, то есть договоры и соглашения в рамках проекта.
Соотношение этих элементов динамично меняется под воздействием развития отдельных секторов мирового финансового рынка, инструменты которого использует организатор проекта. Так, банк могут быть заключены серии фьючерсных контрактов или товарных свопов с покупателями и поставщиками с одновременным размещением на долговом рынке обязательств по этим договорам.
Традиционно программа проектного финансирования, построенная с учетом его основных принципов, основана на контроле организатора проекта за финансовыми потоками и соблюдением обязательств контрагентов, тогда как его инициатор сохраняет возможности для воздействия на производственный процесс и сбытовую политику. Поскольку для национальных банков и органов власти характерно консервативное отношение к условиям выхода проектной компании на запланированный уровень выпуска, то порядок поставок и платежей должен быть адаптирован к нормам местного законодательства, тогда как иностранные участники предъявляют требования, прежде всего, к предоставляемой отчетности. В зависимости от роли организатора проекта в предоставлении кредитных ресурсов и обеспечении их возвратности проектное финансирование разделяется на две разновидности, а именно схемы с параллельным (совместным) и последовательным финансированием. В случае параллельного финансирования средства для реализации проекта выделяют несколько кредитных организаций, одна из которых дополнительно осуществляет оформление правоотношений с должником и контроль над целевым использованием средств, что актуально в случае привлечения инвестиций агентств экспортного кредитования или организаций нефинансового сектора, интересы которых ограничены отдельными аспектами проекта. Последовательное финансирование не накладывает на организатора обязанностей по участию в кредитовании, хотя в отдельных случаях он гарантирует открытие кредитной линии или организацию выпуска облигаций в случае временной нехватки средств синдиката банков.
Заключаемые при этом договора также можно разделить на две группы – предшествующие инвестированию (формирование концепции проекта, финансовый анализ, разработка бизнес-плана и документации и т.п.) и инвестиционные (выполнение производственной, коммерческой и финансовой программы до полного возврата заемных средств и обеспечение внешнего контроля). С учетом временной структуры специфических рисков, связанных с осуществлением капитальных затрат, собственно инвестиционная стадия реализации проекта должна быть отделена от производственной, на которой вложения в целом соответствуют потребности проектной компании в оборотном капитале, и стадии выхода из проекта, то есть завершения формирования финансового результата. За счет дополнительных предпроектных затрат по согласованию интересов сторон и их юридическому оформлению достигается экономия на процентных платежах и комиссиях специалистов в дальнейшем.
Для управления экономическими рисками гарантии и поручительства используются в основном при наличии особых требований со стороны контрагентов, поскольку стандартные риски могут быть перенесены на участников финансовых рынков при помощи производных финансовых инструментов или распределены между сторонами с помощью защитных оговорок.
Организатор может включать в договоры с контрагентами условия, допускающие отказ от договорных обязательств за оговоренную плату. Наличие временных рамок реализации проекта облегчает управление рисками рефинансирования за счет создания особых механизмов долевого участия, препятствующих досрочной продаже акций, и заключения соглашений внутри синдиката кредиторов в отношении права регресса при взыскании задолженности.
Объединение инструментов управления рисками в единую стратегию осуществляется организатором проекта с учетом необходимости определения премии за риск по конечному кредитному продукту.
История развития мирового рынка проектного финансирования, его современная отраслевая и географическая структура отражают расширение сфер применения международного кредита, опосредующего перераспределение капиталов для оптимизации издержек обращения субъектов рынка.
Несомненным достоинством проектного финансирования является наличие внутренних механизмов, обеспечивающих справедливое распределение рисков и доходов между сторонами.
Рынок проектного финансирования в последние годы характеризуется существенной емкостью. Так, по данным ТНК Thomson Financial, объем займов на мировом рынке проектного финансирования вырос за 2005 г. на 20,2% и достиг 140,3 млрд. долл. В предшествовавшем году объем заимствований на указанные цели составлял 116,7 млрд. долл. В распределении по основным участникам рынка на первое место по объемам заимствований для целей проектного финансирования в 2005 г. выдвинулся Royal Bank of Scotland. На долю данного банка пришлось 8,9 млрд. долл. таких заимствований. Банк значительно опередил занимавший первую позицию год назад Citigroup. Вторую позицию с 2004 г. сохранил за собой BNP Paribas с объемом 7,6 млрд. долл. Это соответствует 5,5% емкости мирового рынка. Третьим стал банк Societe Generale. В 2004 г. он занимал 8 место с долей на рынке 2,8%. В 2005 г. его доля возросла до 5,1%. Четвертыми и пятыми оказались Calyon и Mizuho Financial Group, занимавшие в 2004 г. 14 и 13 место соответственно. Citigroup скатился с 1 на 17 место.
Географическая структура рынка в 2005 г. выглядела следующим образом. На долю стран Европы, Ближнего Востока и Африки приходилось 94,4 млрд. долл. заимствований для проектного финансирования, или 67,3% мирового рынка. На долю Азиатско-Тихоокеанского региона, включая Японию и Австралию, приходилось 25 млрд. долл., а обеих Америк — 21 млрд. долл.
С точки зрения отраслевой структуры наибольшая доля заимствований для проектного финансирования приходилась на энергетику, транспорт и нефтегазовый сектор. В частности, в энергетике было реализовано 44,4 млрд. долл. заимствований. При этом доля сектора на мировом рынке возросла на 3,8%-ных пункта до 31,5%. Транспорт заменил нефтегазовую отрасль в 2005 г. на 2 месте с объемом заимствований 28,7 млрд. долл. Его доля составила 20,5%. В свою очередь нефтегазовая отрасль откатилась на третье место, потеряв 4,2%-ных пункта мирового рынка.
Объем заимствований для проектного финансирования в Америке (Северной, Центральной и Южной) в 2005 г. составил 21 млрд. долл. Это на 28,6% меньше, чем в предшествовавшем году, когда этот показатель достигал 29,4 млрд. долл. Первую строчку уполномоченных организаторов при этом занял Credit Suisse, сместивший на третье место Citigroup, доля которого на рынке, в свою очередь, снизилась на 6,7%-ных пункта. В течение трех предшествовавших лет доля Citigroup достигала 14%. Созданная недавно в результате слияния компаний Mitsubishi Tokyo Financial Group и UFJ Holdings фирма Mitsubishi UFJ Financial Group буквально откатилась на 10 место с показателем в 788,5 млн. долл. Ее доля на рынке снизилась на 1% пункт.
Credit Suisse также можно было номинировать на звание самого крупного главного андеррайтера в Америке. Главный андеррайтер — это ведущий член гарантийного синдиката, выступающий представителем или агентом других андеррайтеров при, заимствованиях, покупке и размещении ценных бумаг и отвечающий за все формальности. Это стало возможно в результате 8 операций на сумму 2,6 млрд. долл. Второй стала Mizuho Financial Group с объемом 2,1 млрд. долл. и долей на рынке 6,5%. В первую тройку также попал Citigroup, несмотря на то, что его доля на рынке снизилась на 7,2%-ных пункта. Mitsubishi UFJ Financial Group откатилась на 5 позиций. Вследствие чего в 2005 г. оказалась на 8 месте. Показатели ее работы снизились с 1,5 млрд. долл. в 2004 г. до 907,6 млн. долл. в 2005 г.
На долю заемщиков в США в 2005 г. пришлось 13 млрд. долл. заимствований для проектного финансирования, или 62% панамериканского рынка. По сравнению с 2004 г. доля рынка США выросла на 13,6%-ных пункта. На второе место по объему заимствований для проектного кредитования вышла Бразилия с 3,1 млрд. долл., или 14,6% рынка. Заимствования Мексики снизились на 87% до 675,2 млн. долл. в 2005 г. Доля этой страны на рынке сократилась на 14,4%-ных пункта.
В 2005 г. на рынке проектного финансирования Америки по-прежнему, даже, несмотря на спад на 21,7% по сравнению с 2004 г., самой активной являлась отрасль энергетики. На долю данной отрасли пришлось 49,4% общего объема заимствований, или 10,4 млрд. долл. Второй здесь была нефтегазовая отрасль с 4,1 млрд. долл., или 19,5% рынка.
Весьма резкий рост проектного финансирования был отмечен в 2005 г. в странах Европы, Ближнего Востока и Африки. Объем заимствований здесь на рассматриваемом рынке вырос по сравнению с предшествовавшим годом на 83,6% и составил 94,4 млрд. долл. В 2004 г. этот показатель равнялся 51,4 млрд. долл.
Верхнюю позицию на рынке проектного финансирования стран Европы, Ближнего Востока и Африки в 2005 г. занимал Royal Bank of Scotland. Масштабы предоставленных им средств утроились по сравнению с предшествующим годом и достигли 7,5 млрд. долл. Доля на рынке возросла при этом на 3,1%-ных пункта. Лидирующее положение банка на рынке в значительной степени было обусловлено его участием в крупнейших в 2005 г. контрактах, в том числе в энергетическом проекте Dolphin стоимостью 3,5 млрд. долл. и проекте Qatargas стоимостью 2,8 млрд. долл. Занимавшие второе и третье место банки BNP Paribas и Societe Generale сумели увеличить свою долю на рынке на 2,9% и 2,3% соответственно.
На рынке рассматриваемого региона самые большие заимствования были осуществлены заемщиками из Великобритании. При этом их заимствования возросли с 10,7 млрд. долл. в 2004 г. на 58,1% и составили 16,9 млрд. долл. в 2005 г. Идущие следом заемщики из Испании и Катара увеличили объемы заимствований на 177,7% и 60,2% соответственно. В целом при возросших масштабах рынка заметно увеличилась диверсификация заемщиков по контрактам проектного финансирования. В 2005 г. на рынке среди них появились такие страны, как Гвинея, Кот-д’Ивуар, Казахстан и Литва. В России масштабы заимствований для проектного финансирования выросли с 213,3 млн. долл. в 2004 г. до 998 млн. в 2005 г. При этом доля на региональном рынке выросла с 0,4% до 1,1%. Число выданных кредитов возросло с 2 до 5.
В 2005 г. Наиболее высока активность была в секторе энергетики. Объем заимствований в течение указанного года более чем удвоился с 11,2 млрд. долл. до 23,7 млрд. долл. За исключением сельского и лесного хозяйства, где заимствования на рынке проектного финансирования сократились на 84,2%, все остальные отрасли в 2005 г. масштабы проектного финансирования увеличили.
Масштабы проектного финансирования в странах Азиатско-Тихоокеанского региона, включая Японию и Австралию, снизились в 2005 г. на 30,5% и составили менее 25 млрд. долл. В 2004 г. был достигнут рекордный уровень в 35,9 млрд. долл. по 118 контрактам.
Впервые на первую позицию на рынке в регионе вышел State Bank of India. Государственный банк Индии выступил менеджером при заключении 16 сделок на сумму 2,1 млрд. долл. Его деятельность была сконцентрирована, что вполне объяснимо, исключительно в Индии. Вторым на рынке стал Commonwealth Bank of Australia. Его результат в 2005 г. – 15 сделок на сумму 1,6 млрд. долл. Australia & NZ Banking Group стала третьей с 1,4 млрд. долл. от 21 сделки.
Самыми активными заемщиками на рынке проектного финансирования региона стали австралийские компании. Ими было привлечено на указанные цели 8,9 млрд. долл., что позволило обеспечить 35,7% операций регионального рынка в целом. Несмотря на значительное отставание от лидера обеспечившие себе второе место южнокорейские фирмы заимствовали на рынке проектного кредитования 4,6 млрд. долл., что на 27,8% меньше, чем в 2004 г. Тогда объем их заимствований достигал 6,3 млрд. долл.
С точки зрения отраслевой структуры львиная доля активности приходилась на долю энергетики – 41,6% рынка. При этом объем заимствований составил 10,4 млрд. долл. В 2004 г. данный показатель был равен 8,1 млрд. долл. Занявший второе место транспорт обеспечил 7,3 млрд. долл. заимствований, и – третье – предприятия и центры досуга, а также объекты недвижимости – 2,6 млрд. долл.
Таблица 1 — Крупнейшие финансовые консультанты в сфере организации инвестиционных проектов в 2002-2004 гг.
|
Название
|
Место в рейтинге
|
Число проектов на реализации
|
|
2004
|
2003
|
2004
|
2003
|
2002
|
|
PricewaterhouseCoopers
|
1
|
2
|
111
|
117
|
131
|
|
Ernst & Young
|
2
|
1
|
102
|
143
|
105
|
|
KPMG
|
3
|
4
|
71
|
46
|
38
|
|
Macquarie
|
4
|
3
|
59
|
51
|
120
|
|
IXIS CIB
|
5
|
—
|
23
|
15
|
—
|
|
ABN AMRO
|
6
|
5
|
23
|
27
|
25
|
|
HSBC
|
7
|
—
|
22
|
14
|
—
|
|
Royal Bank of Canada
|
8
|
—
|
22
|
12
|
—
|
|
Dexia
|
9
|
6
|
21
|
24
|
13
|
|
Grant Thornton
|
10
|
7
|
20
|
23
|
36
|
|
Taylor de Jongh
|
—
|
8
|
—
|
21
|
15
|
|
Mizuho
|
—
|
9
|
—
|
20
|
8
|
|
David Wylde Project Fin.
|
—
|
10
|
—
|
19
|
42
|
|
Всего по рынку
|
—
|
—
|
676
|
678
|
787
|
Таблица 2 — Крупнейшие юридические консультанты на рынке проектного финансирования в 1998-2004 гг.
|
Название
|
Страна происхождения
|
Место в рейтинге
|
Число завершенных проектов *
|
|
2004
|
2003
|
с 1998 по 2004 г.
|
из них в 2004 г.
|
|
Allen & Overy
|
Великобритания
|
1
|
1
|
65
|
11
|
|
Clifford Chance
|
Великобритания
|
2
|
2
|
56
|
8
|
|
Millbank Tweed
|
США
|
3
|
5
|
40
|
9
|
|
Shearman & Sterling
|
Великобритания
|
4
|
3
|
40
|
6
|
|
Latham & Watkins
|
США
|
5
|
4
|
39
|
6
|
|
Linklaters
|
международный
|
6
|
6
|
36
|
8
|
|
Skadden Arps
|
США
|
7
|
7
|
28
|
3
|
|
White & Case
|
Великобритания
|
8
|
10
|
22
|
5
|
|
Allens Arthur Robinson
|
Австралия
|
9
|
8
|
21
|
1
|
|
Sullivan & Cromwell
|
США
|
10
|
9
|
18
|
1
|
Таблица 3 — Основные стадии реализации проекта и классификация инструментов управления рисками в соответствии с их содержанием
|
Стадии реализации проекта
|
Предынвестиционная
|
Инвестиционная
|
Производственная
|
Закрытие проекта
|
|
Содержание
|
проектный замысел (проектная идея)
|
создание проектной компании, приобретение лицензий
|
введение объекта в эксплуатацию, выход на проектную мощность
|
демонтаж, консервация, продажа объекта
|
|
анализ инвестиционных возможностей
|
конкурсный отбор контрагентов и заключение контрактов
|
техническое обслуживание и управление проектом
|
ликвидация экологических и иных последствий проекта
|
|
подготовка обоснования и оценка проекта
|
закупка товаров, обучение персонала, строительно-монтажные работы
|
реализация проектного продукта
|
|
|
принятие решения о финансировании
|
испытание и сдача-приемка объекта
|
погашение кредитов и выплата дивидендов
|
|
|
Риски
|
страновые, административные, юридические, форс-мажор
|
|
|
финансирование и рефинансирование (кредитный, процентный, валютный и др.)
|
финансирование закрытия проекта
|
|
|
низкое качество работ по проекту
|
производственный: технологический, снабжение, транспортный
|
экологический и гражданской ответственности
|
|
|
превышение сметной стоимости
|
управленческий
|
|
|
|
задержка в сдаче объекта
|
коммерческий
|
|
|
Инструменты управления рисками
|
государственные гарантии; проектные накопительные счета за границей (escrow); услуги страховых компаний и экспортных агентств; залог внеоборотных активов проектной компании
|
|
|
хеджирование валютных рисков; ограничение выплаты дивидендов
|
|
|
|
штрафные санкции подрядчикам и поставщикам
|
техническая экспертиза; долгосрочные договоры снабжения; страхование перебоев в производстве
|
создание резервного фонда
|
|
|
установление фиксированной стоимости строительства
|
согласование со спонсорами штата управляющего персонала
|
|
|
|
обязанность заемщика покрыть из собственных средств дополнительные расходы
|
долгосрочные контракты с покупателями; хеджирование ценовых рисков
|
|
Проектное финансирование играет важную роль в финансировании экспорта.
Когда речь идет о крупных проектах, единственного источника финансирования, как правило, бывает недостаточно. Для финансирования инвестиционного проекта западные банки обычно создают возглавляемый банком-менеджером банковский консорциум, участники которого распределяют между собой риски. В результате становится возможным увеличить не только размеры кредитов и распределить риски, но и создать такое объединение кредитных институтов, которое в наибольшей степени выгодно для кредитования того или иного крупного объекта.
Важное место в проектном финансировании принадлежит государству. Оно не только активно участвует в финансировании и страховании инвестиционных проектов, но и осуществляет рефинансирование экспортных кредитов, участвует в смешанном кредитовании, в субсидировании льготных процентных ставок. Значительную роль в этом играют государственные и полугосударственные кредитно-финансовые институты «ДГЭК», Великобритания, Экспортно-импортный банк, США, КОФАСЕ, Франция и др. Эти институты выдают гарантии в пользу банков-кредиторов, покрывающие коммерческие и политические риски.
Значительную роль в проектном финансировании играют фирмы-консультанты, принимающие участие в проекте на стороне импортеров. Эти специализированные компании помогают не только находить источники финансирования, но и разрабатывают адекватную модель кредитования инвестиционного проекта. В свою очередь, в банках, активно осуществляющих проектное финансирование, работают специалисты-инженеры, которые отвечают за технико-экономическую оценку инвестиционного проекта.
При предпроектном анализе кредитуемого объекта, банк рассматривает, будет ли проект эффективен, его техническо-экономические параметры, учитывает политическую ситуацию в стране дебитора, правовые вопросы, целесообразность принятия участия в заключении контрактов на поставку продукции с предполагаемого объекта после его введения в эксплуатацию и поставок товаров, в частности, на внешний рынок. При данном способе кредитования, как правило, предполагается, что часть кредита предоставляется национальным компаниям стран заказчика для финансирования некоторых местных расходов, связанных, например, с технической подготовкой местного персонала, с созданием инфраструктуры.
При выборе импортером источников финансирования приоритетное значение имеют условия предоставления заемных средств. Система кредитования проектного финансирования зависит от размера, типа проекта, финансовой мощи кредитора, валютно-финансового положение покупателя, экономического положения в его стране, конкуренции, валюты. Однако, так как для большинства фирм из развивающихся стран получить средства для проектного финансирования по низкой ставке, на длительный срок и на полную стоимость проекта весьма проблематично, то они, в первую очередь, заинтересованы в долгосрочном кредитовании, а его стоимость в ряде случаев уже отходит на второй план.
Важным моментом является сведение до минимума валютного риска. Импортер заинтересован в кредитовании в таких валютах, как, например, японская Йена и швейцарский франк, так как, учитывая низкие процентные ставки по ним и большой срок кредитов, выплачивается меньше процентных платежей.
Стоимость финансирования, как правило, определяется заранее, часто по фиксированным ставкам, это обусловлено, в первую очередь, возможными колебаниями процентных ставок на рынке кредитного капитала. При этом оговаривается возможность досрочного погашения, но так, чтобы это не привело к дополнительным издержкам импортера. Если стоимость финансирования определена по плавающей ставке, то отклонение устанавливается в пределах определенного лимита.
Проектное финансирование применяется сегодня в энергетике, добыче полезных ископаемых, металлургии, нефте- и газопереработке, некоторых видах химических производств, при реализации инфраструктурных проектов. За пределами проектного финансирования до сих пор оказывается производство товаров народного потребления, наукоемкие отрасли промышленности.
К преимуществам использования проектного финансирования можно отнести, прежде всего, ограниченную ответственность перед кредитором и достаточно длительный срок использования заемных средств.
К недостаткам же относятся повышенный процент по кредиту в связи со значительными рисками, а также всевозможные комиссионные сборы с клиента; высокие затраты на исследования и подготовку технико-экономической документации; достаточно сложная и длительная процедура принятия решения о финансировании, связанная с тщательной оценкой возможных рисков; чрезвычайно жесткий контроль за реализацией проекта со стороны банка-кредитора.
Солидные российские банки активно участвуют в организации финансирования инвестиционных проектов, стремясь привлекать более дешевые среднесрочные кредиты с международных рынков и развивать проектное финансирование. Банки не только осуществляют всю необходимую работу в рамках экспертизы проектов, но и прилагают усилия по обеспечению дальнейшего сопровождения принятых к финансированию проектов.
В России существуют определенные возможности для развития проектного кредитования. Как свидетельствует мировая практика, данной формой кредита занимаются, в основном, крупные банки. При проектном кредитовании кредиторы также активно участвуют в более качественной проработке всех основных вопросов по проекту, и несут большую ответственность и риск. В условиях России именно такая форма тесного сотрудничества более приемлема для кредитора, так как при обычных формах кредита существуют ограничения в контроле над заемщиком и получении достоверной информации.
Финансовые расчеты по проекту проводятся на основании потоков денежных средств методом дисконтирования с учетом корректировок, учитывающих особенности отечественной экономики.
В то же время следует отметить:
1. Недостаточно полно используются имеющиеся возможности для эффективного применения в отечественной практике механизма проектного финансирования, который предусматривает финансирование проекта не только за счет заемных источников. Следует более полно задействовать различные фонды — как бюджетные, так и внебюджетные по поддержке предпринимательства в реализации инвестиционных проектов. Существуют государственные и частные структуры, на базе которых может широко применяться механизм проектного кредитования: Государственная инвестиционная корпорация, Центр проектного финансирования при Минэкономики РФ, различного рода финансово-промышленные группы.
2. Причиной того, что проектное кредитование до последнего времени было не так популярно в России, как на Западе, является отсутствие навыков и опыта в анализе инвестиционных проектов, а также оценке финансового состояния предприятия-заемщика, что обусловлено неразвитостью системы подготовки специалистов и отсутствием теоретической базы. В настоящее время ситуация начинает понемногу исправляться.
3. Большую роль играет анализ финансового состояния (положения) предприятия-заемщика, который должен быть проведен банками-кредиторами наиболее тщательно по причине имеющихся проблем, связанных с неплатежами российских предприятий.
В этой связи, по моему мнению, необходимо:
• усилить как практические, так и теоретические исследования в освоении нового вида финансовых услуг – проектного кредитования;
• совершенствовать законодательную и нормативную базу для более широкого внедрения проектного кредитования в России, в частности:
а) освободить от НДС инвестиции;
б) предусмотреть механизм включения в себестоимость выплат по долгосрочным и среднесрочным кредитам;
в) стимулировать банки, участвующие в проектах, путем предоставления налоговых льгот.
_________
* Только сделки свыше 500 млн. долл. США, по которым организация выступала основным консультантом
Библиографический список:
– коэффициенты предпочтения (ценности) фактора.
(соотношение потенциала и активности подразделения), корректирующий критерий второго уровня (интеллектуальный потенциал), что сказывается при дальнейшем расчете на значении глобального критерия – окончательного рейтинга.
) – это критерий оценки учебной активности (студенты, учебно-лабораторная база, учебные пособия и учебники).
) – это критерий оценки научной активности (статьи, монографии, патенты, защиты кандидатских и докторских диссертаций).
) – это критерий оценки научно-исследовательской активности (эффективность использования оборудования, производственных площадей, научного потенциала).
, которые представляют собой оценку выполнения i-ой цели первого уровня, где i = 1…n, k – номер локального показателя 2-го уровня. Для расчета используются исходные данные (Д01-Д18), предоставляемые подразделениями (факультетами, кафедрами).
,
включает расчет трех показателей:
основана на расчете четырех показателей:
– степень значимости 
2) Будем считать заданными первоначальные финансовые потоки реализуемых и перспективных составляющих (проектов) анализируемой инвестиционной программы.
— динамика поступлений по инвестиционному проекту;
Где
— обозначает соответствующее изменение оценки текущих поступлений
— чистый приведенный доход
– удельный вес отраслевого производства продукции в валовом внутреннем продукте (валовом региональном продукте)
– удельный вес занятых в отрасли работников в общей численности занятого населения в стране (в регионе)
– удельный вес объёма капитальных вложений в отрасль в совокупном объёме капитальных вложений в стране (в регионе)
– удельный вес государственных капитальных вложений в совокупном объёме капитальных вложений в отрасль
– удельный вес капитальных вложений, осуществляемых за счёт собственных финансовых ресурсов предприятий отрасли, в совокупном объёме капитальных вложений в отрасль
– удельный вес объёма финансовых вложений предприятий отрасли в совокупном объёме финансовых вложений предприятий в стране (в регионе)
– удельный вес собственного капитала предприятий отрасли в совокупном капитале предприятий отрасли (коэффициент автономии)
– коэффициент среднеотраслевой рентабельности активов
– коэффициент среднеотраслевой рентабельности собственного капитала
– коэффициент среднеотраслевой рентабельности продукции
– коэффициент среднеотраслевой рентабельности текущих затрат
– стандартное отклонение среднеотраслевой рентабельности активов
– стандартное отклонение среднеотраслевой рентабельности собственного капитала
– стандартное отклонение среднеотраслевой рентабельности продукции
– стандартное отклонение среднеотраслевой рентабельности текущих затрат
2S, то дисперсии ошибок наблюдений постоянны;
или критерию Колмогорова-Смирнова.
(1)
