Скоринговые подходы к оценке инвестиционной привлекательности инновационных проектов

Обухова Елена Алексеевна

Скоринговые подходы к оценке инвестиционной привлекательности инновационных проектов

• Специальность: 08.00.05 Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями)
• Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук
• Год защиты: 2022
• Работа выполнена в Федеральном государственном бюджетном учреждении науки Институт экономики и организации промышленного производства Сибирского отделения Российской академии наук (ИЭОПП СО РАН)

Актуальность темы исследования. Основой современной экономики является опора на высокие технологии, как драйвер роста и развития. Положение нашей страны в мировом рейтинге во многом определяется скоростью перехода к экономике, основанной на знаниях и передовых технологиях. В рейтинге «Global Innovation Index»1, подготовленном Всемирной организацией интеллектуальной собственности (WIPO) в 2021 г., наша страна занимает лишь 45 место из 132. Одной из самых актуальных проблем России на сегодняшний день является технологическая отсталость ведущих отраслей экономики, что по цепочке влечет потерю конкурентоспособности отечественной продукции на глобальных рынках. Таким образом, одной из важнейших целей развития национальной инновационной системы страны является наращивание количества высокотехнологичных предприятий, являющихся драйвером развития экономики России. Однако, в текущей экономической ситуации достаточно остро стоят вопросы финансовой поддержки научных исследований и инновационных проектов, относящихся к высокотехнологичным отраслям. Они связаны не только с ограниченными возможностями финансирования в условиях экономического кризиса, но также в большей степени с низким уровнем доверия к результатам проводимых исследований, эффект от которых зачастую не оправдывает вложений. Таким образом, в условиях ограниченных возможностей финансирования, особенно актуальным становится вопрос разработки и внедрения работающих механизмов отбора и оценки инвестиционной привлекательности проектов, обладающих инновационным потенциалом, как для государственных организаций, осуществляющих поддержку инновационных проектов, так и для частных венчурных фондов и иных акторов инновационной экосистемы.

Анализ подходов значительной части инвесторов к отбору инновационных проектов, в том числе находящихся на ранних стадиях, показывает, что ввиду высоких рисков, обусловленных, в числе прочего, сложностью преодоления проблемы информационной асимметрии, предъявляют завышенные, а подчас и невыполнимые для инновационного проекта на ранней стадии требования. Так, в значительной части случаев они требуют от проекта подтверждения не только рентабельности, доказанной реальными продажами, но также и масштабируемости. Безусловно, такие требования становятся камнем преткновения для многих перспективных проектов, поскольку реальные инновации требуют существенных временных и финансовых затрат, а также, зачастую, создания определённой производственной инфраструктуры. В таких условиях, зажатые в ограничения собственных завышенных требований, венчурные фонды вынуждены выбирать в качестве объектов инвестирования относительно простые проекты, не содержащие в себе прорывных инноваций и, как следствие, не имеющие глобальных перспектив захвата существующих, либо создания новых рынков.

Данный вывод подтверждается также результатами таких ежегодных комплексных исследований венчурного рынка, как «Обзор рынка прямых и венчурных инвестиций»2 Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ) и «Венчурный барометр»3, подготовленный Российской венчурной компанией (РВК). Так, в указанных аналитических материалах за 2019 и 2020 годы отмечено, что основными игроками российского венчурного рынка являются фонды с государственным финансированием, а также корпоративные венчурные фонды. Так, по данным РАВИ в 2019 году более 80% от совокупного объема новых венчурных фондов обеспечили фонды с участием государственного капитала. В этой связи, важным фактором, сдерживающим развитие инновационных проектов, находящихся на ранней стадии жизненного цикла является консервативная политика инвесторов, не дающих команде проекта «права на ошибку».

С учетом изложенного, можно говорить о высокой степени актуальности вопросов, связанных с оценкой инвестиционной привлекательности инновационных проектов, особенно находящихся на ранних стадиях жизненного цикла, как элемента развития высокотехнологичного предпринимательства в России.

Состояние и степень научной разработанности проблемы. Рассматриваемый круг вопросов, связанных с оценкой инвестиционной привлекательности инновационных проектов, входит в проблемное поле экономики инноваций.

Развитием методологии теории инноваций на разных уровнях агрегирования посвящены труды следующих зарубежных ученых: Р. Аднера (R. Adner), C. Бланка, Р. Бэкера (R. Becker), Ч. Весснера (C. Wessner), П. Гомперса (P. Gompres), О. Грэнстранда (O. Granstrand), Г. Ицковица (H. Etzkowitz), С. Кортума (S. Kortum), Б. Люндвала (B. Lundvall), Дж. Мура (J. Moore) Р. Нельсона (R. Nelson), А. Сингх (A. Singh), Г. Стивенса (G. Stevens), Л. Томаса (L. Thomas), Т. Хеллманна (T. Hellmann), Г. Чесбро (H. Chesbrough), Д. Чжан (D. Zhang), Й. Шумпетера (J. Schumpeter), А. Яффе (A. Jaffe) и др.

Также среди российских авторов, вектор исследований которых направлен на изучение функционирования инновационных систем и экосистем выделим работы: А.В. Алексеева, Ю.П. Аммосова, А.О. Баранова, С.В. Валдайцева, О.В. Валиевой, С.Ю. Глазьева, К.Ю. Казанцева, А.И. Каширина, И.А. Коноваловой, Н.А. Кравченко, В.Д. Марковой, О.Г. Голиченко, Е.М. Роговой, В.И. Суслова, Е.А. Ткаченко, Г.А. Унтуры, Р.А. Фатхутдинова, Э.А. Фиякселя, С.Р. Халимовой, А.Т. Юсуповой и др.

Одной из наиболее значимых проблем реализации инновационных проектов, характеризующихся повышенным уровнем риска, является поиск ими источников финансирования. Различным аспектам осуществления фандрайзнга основателями инновационных проектов на ранних стадиях жизненного цикла посвящены работы следующих авторов, по направлениям:

• краудфандинг: С. Бек (S. Beck), П. Беллефамм (P. Bellefamme), Дж. Блок (J. Block), Д. Камминг (D. Cumming), С. Кляйнерт (S. Kleinert), Г. Лебеф (G. Leboeuf), Ф. Пихлер (F. Pichler), М. Пьяцца (M. Piazza), Ф. Райхенбах (F. Reichenbach), М. Хасан (M. Hasan), Л. Хорнуф (L. Hornuf), Ю. Шан (Y. Shang), Э. Юнг (E. Jung) и др.;
• венчурные инвестиции: С. Бонини (S. Bonini), У. Джейнвей (W. Janeway), Д. Камминг (D. Cumming), Г. Кроуфорд (G. Crawford), Ю. Пьерракис (Y. Pierrakis), М. Райт (M. Wright), М. Росси (M. Rossi), Х. Чжан (X. Zhang), Ф. Шерер (F. Scherer), Дж. Шим (J. Shim) и др.;
• ангельские инвестиции: К. Беллавитис (C. Bellavitis), В. Бессьер (V. Bessière), Т. Ботельо (T. Botelho), К. Гранц (C. Granz), П. Гомперс (P. Gompers), В. Капицци (V. Capizzi), О. Коломбо (O. Colombo), А. Кроче (A. Croce), Дж. Лернер (J. Lerner), С. Мейсон (C. Mason), К. Миттенесс (C. Mitteness), Ф. Феррати (F. Ferrati), Р. Харрисон (R. Harrison) и др.;
• ICO: Дж. Блок (J. Block.), X. Джу Х. (H. Joo), А. Мяло (A. Myalo), К. Фиш (C. Fisch), С Хауэлл (S. Howell), В. Хуанг (W. Huang), К. Хакобер (C. Hackober), М. Шюкес (M. Schückes ) и др.

Наиболее актуальная информация по функционированию венчурного рынка ежегодно публикуется в отчетах авторитетных российских и зарубежных аналитических компаний, таких как: АО «РВК», «Российская ассоциация венчурного инвестирования» (РАВИ), «Dsight», «Ernst & Young Global Limited», «J.P. Morgan Asset Management», «McKinsey & Company», «Prequin», «PricewaterhouseCoopers» и др.

Исследованием институциональных проблем, возникающих в ходе взаимодействия участников инновационной экосистемы, а также оценке инновационных проектов, в частности проблеме информационной асимметрии, а также способам ее преодоления посвящены работы: Г. Алерса (G.Ahlers), Дж. Акерлофа (G. Akerlof), М. Горанова (M. Goranova), М. Ислама (M. Islam), М. Кардона (M. Cardón), И. Кирзнера (I. Kirzner), Дж. Кларка (J. Clarke), О. Коломбо (O. Colombo), Б. Конелли (B. Connelly), Х. Леланда (H. Leland), А. Максвелла (A. Maxwell), Б.Надь (B.Nagy), Ф. Найта (F. Knight), М. Спенса (M. Spence), Дж. Стиглица (J. Stiglitz), Ф. Хайека (F. Hayek), С. Церто (S. Certo), М. Чухта (M. Ciuchta), К. Эрроу (K. Arrow) и др.

Важно отметить, что существуют различные подходы к выбору методов оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов. Разные авторы акцентируют внимание на различных сторонах их реализации с учетом стадии развития.

В числе авторов, чьи исследования посвящены оценке эффективности инновационных проектов разного масштаба необходимо выделить: П.Л. Виленского, Т.Г. Гамидова, А.Г. Гранберга, Е.В. Груздевой, О.И. Гулаковой, Н.Н. Михеевой, Т.С. Новиковой и др.

Классическим количественным методам оценки инвестиционной привлекательности посвящены исследования: Ю. Витвицкого (Y. Vytvytskyi), Г.С. Габидиновой, С.Ю. Гришиной, З. Добровольски (Z. Dobrowolski), П.Е. Жукова (P.E. Zhukov), Х. Иравана (H. Irawan), Г. Маселли (G. Maselli), О.С. Мицеловской, А. Нестико (A. Nestico), Т.Н. Седаш, М. Шахриара (M. Shahriar), Е.В. Шибалковой, А.А. Шигаповой и др.

Возможности применения метода реальных опционов к анализу инновационных проектов описаны в трудах: К. Александэра (C. Alexander), А.О. Баранова, Н. Басюркиной (N. Basiurkina), Г.В. Бобылева, А. Дамодарана, А.А. Гусева, А.А. Заболотского, М.А. Каневой, М.В. Лычагина, Е.И. Музыко, С. Сонга (S. Song), Д. Трабелси (D. Trabelsi), Л. Тригеоргиса (L. Trigeorgis), Т. Фудзивара (T. Fujiwara) С. Чжана (S. Zhang) и др.

Развитию нечетко-множественного подхода посвящены исследования: Ахмади М. (Ahmadi M), А.О. Баранова, Х. Болата (H. Bolat), А.В. Маслобоева, Е.И. Музыко, А.Ш. Низамовой, В.Н. Павлова, С.В. Пупенцовой, А. Сухова (A. Sukhov) и др.

Методику оценки проектов с привлечением экспертов развивают следующие авторы: С.А. Анохина, В. Гу (W. Gu), Д.Л. Куликов, И. Люкевич (I. Lyukevich), А. Морено-Кальдерон (A. Moreno-Calderón), Т. Саати (T. Saaty), Д. Эргу (D. Ergu) и др.

Различные аспекты применения скоринговых подходов к оценке инвестиционной привлекательности инновационных проектов нашли отражение в трудах следующих авторов: Г. Айтчисона (G. Aitchison), В.М. Аньшина, Т.В. Александровой, К.В. Балашовой, Н. Виситпонгфана (N. Wisitpongphan), А.С. Жиляевой, С.Л. Жуковской, Е.И. Конченковой, Н.Н. Куницыной, Р. Купера (R. Cooper), Э.Ю. Литау (E.Y. Litau), Р. Митчелла (R. Mitchell), А. Морица (A. Moritz), Дж. Мл. Мура (J. JR Moore), Д.В. Наумова, Б. Пейна (B. Payne), Д.А. Переведенцева, С. Ренгараджана (S. Rengarajan), Е.Н. Родина, А.А. Силаева, Ф. Спечта (F. Specht) и др.

Вместе с тем, в научной литературе не находят отражения вопросы, связанные с настройкой методик оценки инвестиционной привлекательности под специфику инновационных проектов ранних стадий жизненного цикла и учитывающих высокую степень вовлеченности акторов инновационной экосистемы в процесс развития инновационного проекта.

Цель диссертационного исследования состоит в разработке методического подхода к оценке инвестиционной привлекательности инновационных проектов на ранних стадиях развития, позволяющего учесть высокий уровень неопределенности, а также отражающего информационную асимметрию во взаимодействии между основным акторами, обеспечивающими финансирование и реализацию проектов, и учитывающего их мотивацию.

Для реализации указанной цели были сформулированы и решены следующие задачи:

1. Анализ теоретических и методических подходов к исследованию инновационной экономики на современном этапе развития экономической науки.
2. Систематизация существующих методик оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов, их критический анализ на предмет пригодности к использованию для анализа проектов на ранних стадиях жизненного цикла инноваций.
3. Разработка авторского методического подхода оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов на ранних стадиях жизненного цикла на основе теории сигналов и сложившейся бизнес-практики.
4. Технологизация методики, обеспечивающая возможность ее применения различными акторами инновационной экосистемы.
5. Апробация разработанного методического подхода на примере реальных проектов в сфере робототехники, выработка рекомендаций по повышению их инвестиционной привлекательности.

Объектом исследования являются инновационные проекты, находящиеся на ранней стадии жизненного цикла.

Предметом исследования является скоринговый подход к оценке инвестиционной привлекательности инновационного проекта, находящегося на ранней стадии жизненного цикла, и принятию решений о предоставлении проекту финансирования или иной формы поддержки.

Методология и методы. Теоретическую и методологическую основу исследования составляют работы российских и зарубежных ученых в сфере экономики и инвестиционного анализа. Основу теоретической базы составили труды специалистов Института экономики и организации промышленного производства СО РАН, Института экономики РАН, Российской академии государственной службы при Президенте РФ, НИУ Государственный университет «Высшая школа экономики» и иных научных и образовательных учреждений.

Содержание диссертации соответствует специальности 08.00.05 «Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями)» Паспорта специальностей ВАК РФ в части: п. 2.17. «Развитие теории, методологии и методов венчурного инвестирования научно-технического и организационного обновления хозяйственных систем»; п. 2.23. «Теория, методология и методы оценки эффективности инновационно-инвестиционных проектов и программ».

Наиболее существенные результаты, полученные автором и содержащие научную новизну, состоят в следующем:

1. Доказано, что существующие схемы взаимодействия основных акторов и институтов российской инновационной экосистемы не в полной мере создают условия для финансирования инновационных проектов на ранних стадиях жизненного цикла, что может привести к недофинансированию прорывных инноваций.
2. Обосновано, что методики оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов, находящихся на ранних стадиях жизненного цикла, должны учитывать информационную асимметрию между инициаторами проекта и другими акторами экосистемы, имеющими разные мотивации, предусматривать возможность интерпретации сигналов, поступающих от инициаторов.
3. Предложена авторская методика скоринговой оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов на ранних стадиях жизненного цикла, учитывающая проблему информационной асимметрии, инвестиционные предпочтения и компетенции конкретных участников инновационной экосистемы. Также методика позволяет определять направления улучшения проекта в соответствии с особенностями ситуации или предпочтениями

Теоретическая значимость работы состоит в системном представлении взаимодействия субъектов инновационной экосистемы с инновационными проектами на ранних стадиях жизненного цикла, с учетом особенностей информационного обеспечения и мотивации акторов. В работе развит методический аппарат оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов ранних стадий жизненного цикла, учитывающий вклад в развитие проектов акторов инновационной экосистемы, их мотивацию и целеполагание.

Практическая значимость исследования заключается в возможности использования разработанного инструментария венчурными и инвестиционными фондами, частными инвесторами (т.н. «бизнес-ангелами») при принятии инвестиционных решений, а также иными акторами инновационной экосистемы при отборе потенциально успешных инновационных проектов. Наличие технологизированного варианта методики позволяет ускорить процесс оценки проектов, а также сделать его более доступным для широкого круга лиц.

Достоверность результатов исследования обеспечена выбором методов качественного и количественного анализа, соответствующим современному уровню научных исследований. Проведенная научная работа выполнена в логической последовательности и характеризуется согласованностью этапов. Эмпирические данные проанализированы при помощи методически корректного инструментария.

Основные положения диссертационного исследования аргументированы и скореллированы с существующими в теории инвестиционного анализа и теории инноваций методологическими подходами. Автором был использован широкий массив научной литературы и прикладной аналитической информации. Предложенный методический подход основан на глубинном анализе бизнес-практики и учитывает результаты критического осмысления существующих методов оценки инвестиционной привлекательности.

Положения, выносимые на защиту, состоят в следующем:

1. Особенностью российского рынка инвестиций в инновационные проекты, существенно отличающей его от аналогичных рынков стран Западной Европы, США, Израиля и других государств с развитой рыночной экономикой, является поведение инвесторов, основанное на избегании риска, что противоречит природе венчурного инвестирования, предполагающей сочетание высокой потенциальной доходности и высокого риска финансируемых проектов. Эта стратегия, выбираемая инвесторами, приводит к чрезмерному ужесточению критериев отбора финансируемых проектов на ранних стадиях жизненного цикла, и, как следствие, избыточной выбраковке потенциально успешных инновационных проектов.
2. Информационная асимметрия, обусловленная тем, что как команда, так и инвестор, не в полной мере располагают реальными данными о целях и возможностях противоположной стороны, является одним из наиболее важных факторов, сдерживающих инвестиции в перспективные инновационные проекты, находящиеся на ранней стадии жизненного цикла, что обуславливает их недофинансирование в сравнении с проектами на более поздних стадиях. Эти факторы должны быть учтены при оценивании инвестиционной привлекательности таких проектов.
3. Для оценки инвестиционной привлекательности инновационных проектов на ранних стадиях предложена скоринговая методика, опирающаяся на фактически используемые на практике параметры оценки, интерпретируемые как информационные сигналы в разрезе трех категории (рынок и стратегия выхода на него, продукт и команда), позволяющая выявлять сильные и слабые стороны инновационного проекта и возможности повышения его привлекательности.
4. Предложена схема адаптации авторской методики, позволяющая осуществлять ее настройку с учетом позиций, мотиваций и возможностей конкретных акторов экосистемы, а также программное обеспечение, автоматизирующее применение методики.
5. Авторская методика применена для анализа реальных проектов, получены оценки их привлекательности, сформулированы предложения по ее повышению.

Внедрение результатов. Результаты работы используются для оценки инвестиционных перспектив компаний-резидентов бизнес-инкубатора Фонда «Научно-технологический парк Новосибирского Академгородка». Также результаты диссертационного исследования используются Министерством промышленности, торговли и развития предпринимательства Новосибирской области для анализа инновационной экосистемы региона и определении наиболее актуальных направлений поддержки конкретных инновационных проектов. Ключевые результаты исследования также используются в учебном процессе экономического факультета ФГАОУ ВО «Новосибирский национальный исследовательский государственный университет», что подтверждается справками о внедрении.